【研究报告内容摘要】
2019年销量高台跳水,二级市场表现低迷。2019年国内在补贴断崖式退坡的背景下,行业销量数据严重低于预期,销量增速由高速增长转负(约-5%),产业链承压巨大,对应二级市场表现低迷,各细分板块指数跑输同期沪深300指数。
多重底部叠加行业边际改善,龙头企业配置价值凸显。时值2020年,国内补贴将由少补贴2019年过渡到2021年无补贴的重要时段,我们积极看多板块的结构性行情,在低端产能出清后的细分龙头将步入阿尔法成长阶段。整体来说,结合中观行业与微观企业的发展情况,我们认为潜在的利多因素远超利空因素。
1)销量底:2019年国内外电动乘用车销量预计分别约为102/98万辆,yoy-1%/+20%;展望2020年,预期国内外销量分别133/148万辆,yoy+30%/+50%。2)部分产品价格触底或回升:电解液产业链价格率先企稳回升,钴、锂、负极、正极处于触底阶段,多环节盈利能力基本见底。3)业绩底:经历长时需求低于预期,产业链业绩处于底部,头部企业有望持续上升。4)估值底:当下多头部企业因行业遇冷而被杀估值,处于历史估值区间的底部区域,随着行业转暖估值将有望持续上行。5)行业边际改善:特斯拉、bbaw、丰田等海外车企巨头的新增车型供给有望助推需求,tesla中国工厂投产,大众meb平台将投放上市对行业利好催化。6)电动车的公募持仓比例仍处于较低水平。
2020年全球共振驱动需求拐点向上,产业链龙头迎契机。新能源汽车投资核心在于需求驱动产业链成长的投资机会,需求不及预期使得低端产能逐渐淡出,但具有核心竞争力的细分龙头保持较高的市占率与较强的议价能力与溢价。展望2020年,将是新能源汽车中长期向上拐点,真龙头将迈向长牛之路的重要时段。
供给端:海外强势加码,新产品周期开启。随产业链日趋完善与成熟,各大车企通过平台化战略实现资源与技术整合,达到降本、提质、增效的目标。同时特斯拉(model3/y/cybertruck等)、bbaw(投放多款phev+ev车型)等海外车企巨头开启强势的新产品周期,有望助推需求。以大众为例,集团规划平台至2029年推出75款ev+60款phev车型,将累计生产2600万辆电动车,将预计2019/2020/ 2025年集团销量的纯电动车电动化率分别为1%/4%/20%,分别对应约10/40/300万辆。
需求端:国内主b端,海外主c端。2020年国内b 端具有路权与运营成本优势,其性价比较高,预期仍将占据较大比重;c端车型结构改善明显,预期海外高速提量,国内增速适中,期待类似model3的爆款车型驱动需求增长。全球电动乘用车7年6倍增长空间:至2025年,我们预期全球电动乘用车的销量为1307万辆,同比2018年184.9万辆有6倍增长空间,期间cagr为32%。其中,至2025年外海与国内销量分别为684与624万辆,2020至2025年5年期间的cagr分别约为36%、33%。全球电动乘用车对动力电池需求量7年高达12倍的增长空间:预期2025年全球电动乘用车对动力电池的需求量为859gwh,同比2018年66.3gwh有12倍增长空间,期间cagr为44%。其中外海与国内动力电池需求量分别为456与403gwh;2020至2025年5年期间的cagr均约为44%,全球高增共振将助推产业链头部企业迎布局佳期。
选股思路:自上而下筛选优质赛道+自下而上优选独角兽供应链。行业集中度与企业市占率是判断行业赛道与企业能力最有力判据,根据我们对行业的判断,行业集中度与市占率从高到低的顺序可大致分为上游资源>动力电池>隔膜>设备>负极>电解液>正极。目前行业竞争格局相对清晰,头部企业卡位明显,市占率较高的企业无论从产品、技术、资源、客户结构等多因素综合考量,均具有明显优势,较高的配置价值。在全球电动化大浪潮的时代,独角兽如整机厂特斯拉、大众以及电池巨头lgc、宁德时代等巨头的供应链细分龙头的投资价值凸显,将成为未来几年最重要的布局方向。
行业评级及投资策略:在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下,我们维持新能源汽车行业“推荐”评级。重点推荐以下几个方向:一是格局及产业优势相对明显,具有全球化产品供给且海外产品价格与盈利水平相对较好的细分龙头:宁德时代、璞泰来、新宙邦、恩捷股份、先导智能、拓普集团、三花智控等;二是传统业务业绩厚实,新能源汽车业务将助推估值的细分龙头:亿纬锂能、欣旺达、鹏辉能源、新宙邦等;三是业绩有望迎来(类)周期拐点向上的细分行业龙头:杉杉股份、天赐材料、当升科技、赣锋锂业、寒锐钴业、华友钴业、天齐锂业、比亚迪、星源材质等;四是关注在市场情绪高涨时燃料电池汽车主题性beta投资机会,建议关注相关标的:雄韬股份、潍柴动力等。
风险提示:政策波动风险;需求低于预期;产品价格低于预期;推荐公司业绩不及预期;系统性风险。

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